Se non è vero, è ben trovato

Análisis macroeconómico Mayo 2013 

 

    En mi opinión este sería un buen resumen de los emails que David Zervos (Analista macro de Jefferies) ha mandado en los últimos meses. Y si alguno lo ha seguido al pie de la letra habrá ganado dinero en abundancia (no es mi caso).


 

     Su punto neurálgico ha sido y sigue siendo que los bancos centrales de los G3 están hinchando sus balances y "obligando" a los inversores a aceptar mayor riesgo para obtener algo de rentabilidad. (Bernanke empezó sus QEs magistralmente el primero y Kuroda (un poco inexperto) ha sido el último en llegar).


     Siguiendo esta tesis, Zervos ha explicado hasta ahora con acierto los movimientos tan sorprendentes de los mercados en los recientes meses. Por eso, si Zervos no tuviese razón, al menos sus argumentos han sido muy "ben trovatos".


     Los acontecimientos relevantes en Mayo han sido: la bajada de tipos en Europa; frases amenazantes tanto de Bernanke como de Draghi indicando que su política expansiva se adaptaría a la evolución de la economía y con actuaciones enérgicas si hicieran falta; el empleo en US no ha sido malo (secuestration o recorte del gasto del gobierno en US, no ha influido negativamente). Mientras tanto el DAX y S&P siguen en máximos y el oro sigue desplomado desde sus máximos.



     Japón y Mercados Emergentes

 

     Japón a mediados de los 90: sabemos lo caro que estaba la vida después de aquella caída imparable del precio de los pisos y de la bolsa. Pero, en aquella crisis, el Banco de Japón (BOJ) decía cosas tan aberrantes como la siguiente: "no es nuestro problema, los políticos deben actuar con políticas fiscales mas efectivas para luchar contra esta crisis". La herencia que nos ha dejado su inactividad es una deuda del 230% sobre el PIB!.




 

     Cuando el YEN se fue a 80 el BOJ intervino a la desesperada bajando tipos y expandiendo la base monetaria haciendo que el YEN se fuera paulatinamente hacia los 140!. Esto al menos estabilizó la economía japonesa y recordamos los artículos hablando del fin de la deflación japonesa unos años después… pero hizo peligrar la estabilidad mundial originando problemas catastróficos a los países exportadores (año 98).

 

     Ahora China es veinte veces mayor a lo que era en los 90 y una devaluación de los chinos para defenderse de la loca carrera del “Yen” podría tener consecuencias mucho peores para los países emergentes exportadores. No obstante, la reacción de los chinos es impredecible.

 

     También es perjudicial para economías exportadoras como la alemana, pero…


     En el fondo no tan malo, porque según Zervos, Japón esta salvando al EMU. ¿Por que? Porque lo que el BCE necesita para tomar decisiones expansionistas es convencer a la señora Merkel de que la economía alemana va mal… y eso es lo que esta pasando, en parte por el Yen. Si el Yen sigue el camino que ha iniciado y los chinos se suman a la fiesta, no quedará otro remedio que dejar al BCE que siga al pie de la letra el ejemplo de Bernanke. A lo mejor así se salva la situación de crisis de la incierta Europa.



     Demasiada gente invertida en bonos y demasiados pocos en bolsa...
 

     Cuando se desinfle esta coordinada expansión monetaria (Dios quiera que con coordinada prudencia) no tardarán en llegar los efectos nocivos y lo importante es poder aguantar las sacudidas que se producirán en los mercados. Habrá bolsas de aire en el vuelo pero no las confundamos con escenarios apocalípticos. Lo curioso es que las bolsas de aire aparecerán cuando leamos noticias como que Japón está creciendo al 6% o que se está generando demasiado empleo en US (o en España).


     Supongo que os acordáis del año 1994, cuando todos los activos de renta fija de todos los pelajes se desplomaron. Cuanto mejores datos económicos, más caían. Lógicamente, las bolsas se contagiaron de los bonos pero lograron desprenderse de su pesimismo y acabaron casi sin perder (España fue diferente). El ajuste en los bonos fue brutal sobre todo en los periféricos (España incluida).

 

     El riesgo de interés (duración) y el riesgo de iliquidez son probablemente los dos riesgos peor valorados actualmente (el riesgo de crédito está valorado a la perfección). Cuando estos riesgos se empiecen a valorar al precio que les corresponde veremos una huida de bonos hacia bolsa probablemente más agresiva todavía.

 

     Ese momento se supone que será una oportunidad para entrar en los mercados bursátiles, en especial el Americano. Ya habrán pasado las fiebres malarias y estaremos en mejores condiciones para un crecimiento sano de la economía.



     CONCLUSIONES:
 

1. Japón está haciendo bien sus deberes aunque el director del BOJ debería aprender comunicación y ser un poco más sutil. Pero después de sus desaciertos creemos que habrá aprendido.


2. Los mercados emergentes van a pasar una época difícil debido a su falta de competitividad contra los G3.


3. Hay que estar atentos a indicios de crecimiento/deflación porque serán el detonante de un coordinado desapalancamiento monetario. Los bonos son y serán el peor activo a tener. (recordar 1994)


4. Después vendrá un nuevo amanecer de los mercados bursátiles con economías mucho más saneadas.



     NOTA: Por brevedad, pondré en este Blog unos comentarios sobre por qué Japón acabará como Grecia y sobre la lucha entre economistas neoclásicos y keynesianos que es importante para entender a David Zervos.



     Javier Gazulla, CFA